2020年8月宏观经济形势分析报告（《民银智库研究》2020年第30期，总第149期）（全文完整）

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　目 录 一、全球宏观经济形势分析

　.................................................................................... 1 美国：经济继续边际改善，美联储延续宽松政策 .................................................................. 1 欧洲：经济景气重返扩张，财政政策加码货币政策宽松 ...................................................... 3 日本：经济进入缓慢恢复阶段，货币政策宽松力度不变 ...................................................... 5 新兴经济体：复苏步伐不及预期，货币政策加大力度 .......................................................... 6 二、我国宏观经济形势分析

　.................................................................................... 7 工业：供给端修复接近尾声，季节性因素致生产动能减弱 .................................................. 8 投资：投资增速接近转正，三大支柱加快恢复

　...................................................................... 9 房地产：市场总体趋稳，投资持续回升，局部略有降温 .................................................... 11 消费：降幅继续收窄，大幅低于预期 .................................................................................... 13 外贸：出口创年内新高，进口继续下行，顺差大幅增加 .................................................... 14 通胀：供给扰动、需求恢复，形势出现新变化 .................................................................... 16 金融：信贷扩张有所放缓，融资结构明显优化 .................................................................... 18 市场：人民币汇率明显升值，债券收益率走势分化 ............................................................ 20 三、政策回顾与展望

　..............................................................................................22 宏观政策回顾 ............................................................................................................................ 22 宏观政策展望 ............................................................................................................................ 27 宏观政策建议 ............................................................................................................................ 28 主要宏观经济及金融数据一览表

　..........................................................................30

　一、全球宏观经济形势分析 疫情形势出现好转，经济出现复苏迹象。7 月以来，全球新冠疫情形势有所好转，新增确诊病例在持续攀升后出现趋势性回落，发达国家疫情总体趋于平缓，但新兴市场国家疫情持续蔓延。2020 年 7 月，摩根大通全球 PMI 重回荣枯线以上，制造业 PMI 回升 2.4 个百分点至 50.3% ，服务业 PMI 回升 2.5 个百分点至 50.5% ，综合 PMI 回升 3 个百分点至 50.8% 。

　OE C D

　综合领先指标为 98.3，在 4 月降至全球金融危机以来最低水平后，连续第 3 个月回升。

　分国别来看，各国继续推进复工复产，经济保持复苏势头。美国在经历二季度 GDP

　的创纪录下滑之后，三季度延续复苏态势，美联储继续维持宽松政策；欧洲经济景气重返扩张，财政政策加码，货币政策按兵不动；日本经济进入缓慢恢复阶段，货币政策宽松力度不变；新兴经济体复苏步伐不及预期，货币政策加大力度。

　美国：经济继续边际改善，美联储延续宽松政策 美国经济二季度创纪录下滑。2020 年二季度美国实际 GDP

　年化季率初值录得-32.9%，较一季度大幅回落 27.9 个百分点，创 1947 年统计以来最大降幅。同期 P CE、核心 P CE 物价指数年化季率初值分别下滑 1.9%、 1.1%，较一季度减少 3.2、2.8 个百分点。4 月疫情高峰和全线封锁措施致使美国二季度消费锐减，经济严重萎缩，通胀持续低迷。

　制造业景气度稳步修复。7 月美国 I SM

　制造业 PMI 为 54.2% ，较上 月回升 1.6 个百分点，为今年以来最佳表现。

　7 月 Markit 制造业 PMI 为 50.9% ，重回荣枯线之上，接近 3 月疫情爆发前水平。

　消费者信心有所回 落 。美国 7 月零售销售月率录得 1.2% ，为连续第二个月增幅回落； 7 月 密歇根消费者信心指数为 72.5 ，较上月值明显下滑，略高于 4 月疫情高 峰水平，处近 6 年来低位，显示疫情反弹导致消费者态度再度趋向谨慎 保守。

　进出口降幅双双收窄。

　6 月美国出口、进口季调同比分别下降 24.3% 、

　20.0%，较上月回升 7.7、4.5 个百分点；贸易逆差 546 亿美元，较上月扩大 52 亿美元，对中国贸易逆差为 294 亿美元，较上月增加 15 亿美元。

　劳动力市场继续好转。7 月季调后非农就业人口增加 176.3 万人，超出预期，较上月峰值水平明显下滑。失业率连续第三个月下降，较前值回落 0.9 个百分点至 10.2%。平均时薪同比、环比分别增长 4.8%、0.2%，

　好于预期。初请失业金人数处下滑通道，但仍居 100 万以上较高位。数据表明劳动力市场继续好转，但复苏之路任重道远。物价超预期回暖。7月 C PI 、核心 CPI 同比分别增长 1.0% 、 1.6% ，均超预期，较上月回升 0.4

　个百分点，明显高于 5 月低谷水平。

　美联储继续维持零利率。美联储召开 7 月货币政策会议，票委一致决议维持联邦基金利率于 0-0.25%区间不变。会议声明显示，联储承诺使用所有工具支持美国经济渡过这一挑战时期，以实现充分就业及价格稳定的双重目标。内容包含三个要点：一是新冠病毒爆发造成巨大的人类和经济困难，经济活动及就业远低于今年年初水平。二是需求疲软及油价大幅走低抑制通胀，同时近月来金融状况已有所改善。三是经济未来 发展将在很大程度上取决于病毒传播过程，中期经济前景仍存在相当大风险。联储主席鲍威尔明确表态，当前不太可能实现全面复苏，将竭尽所能提供救济和稳定措施。此外，美联储宣布延期一系列贷款权时限：一级交易商信贷机制（ PDCF ）和主街贷款计划等贷款期限延期三月至今年年底，央行临时美元流动性互换额度及外国和国际货币当局临时回购便利工具时限延至明年一季度末。同时，联储将继续增持国债及 M B S ，以保持信贷流动，减轻经济损害、促进复苏。

　新一轮纾困法案亟待出台。新冠病毒大流行使美国经济陷入困境，除维持积极宽松的货币政策外，复苏还需更多财政政策支持。3 月底，为应对新冠病毒爆发及其对经济、公共卫生、州和地方政府、个人和企业 的影响，美国国会颁布史无前例的关怀法案（救助规模约 2 万亿美元）， 其中规定为个人发放每周 600 美元失业救济金直至 7 月底。由于疫情持 续及原救助法案逐渐失效，共和党提出近 1 万亿美元的“治愈法案”，主 要涉及减少失业救济金至 200 美元，同时建立旨在防止企业和学校等因新冠状病毒相关损害而被起诉的“责任盾牌”机制。然而两党在谈判中对失业救济金数额、州和地方政府的援助等方面分歧严重，未能就新纾困法案达成一致。对此，总统特朗普签署行政令欲推迟征收工资税、学生贷还款及延期暂缓驱逐令，同时实施每周 400 美元失业援助，此举旨在绕过国会直接支配联邦开支，或将遭遇美国宪法挑战。

　中美关系继续恶化。过去一个月来，特朗普政府仍在穷尽各种手段对中国围追堵截，从取消香港特殊待遇到关闭休斯顿总领馆，从拆分 tiktok 到宣布清洁网络计划，从制裁涉港官员到美卫生部长访台，两国关

　系已经降至近几十年来的低点。11 月美国大选之前，美国极有可能出台新的打击中国政策。

　欧洲：经济景气重返扩张，财政政策加码货币政策宽松 欧元区二季度经济陷入历史最严重萎缩。受较为严格和激进的隔离封锁管制措施影响，欧元区二季度经济活动近乎陷入停滞， GDP

　同比增长-15%，不及一季度的-3.1%和预期值-14.5%，创历史新低。

　三季度经济景气重返扩张。三季度随着欧洲各国封锁继续放松、经济重启，欧元区经济景气显著好转。欧元区 7

　月制造业 PMI

　终值升至

　51.8%，创 2018 年 11 月来新高，结束了连续 17 个月的收缩趋势；服务业 PMI 终值升至 54.7% ，创 2018 年 9 月来新高，结束了连续 4 个月的收

　缩趋势。需求端稳步修复。欧元区 6 月零售销售同比增长 1.3%，连续三 个月萎缩后由负转正，显著好于预期值-0.5%和前值-3.1%。生产动能持续改善。1-4 月份欧元区工业生产指数同比增速逐月下滑，随后触底反弹。

　6 月延续 5 月改善势头，较上月继续大幅回升 8.1 个百分点至-12.3%。进 出口仍徘徊在历史低位。受疫情封锁措施影响，欧元区外贸自 3 月以来 大幅下滑，4 月进出口双双出现断崖式下跌，5 月仍延续历史低位，进口同比增速降幅较上月继续扩大 1.3

　个百分点至-26.7%，接近金融危机期 间最低水平；出口降幅较上月收窄 0.4 个百分点至-29.5%，仍为历史次低 水平，贸易顺差小幅回升至 94 亿欧元。

　失业率节节攀升。二季度以来欧元区失业率显著攀升，由 3 月份的 7.2%升至 6 月的 7.8%，持平 2018 年底水平，但上升幅度随着经济重启而逐月收窄，预计有望在三季度见顶回落。通胀小幅回升。欧元区通胀自 5 月创近四年新低后逐月攀升，7 月较 6 月小幅回升 0.1 个百分点至 0.4%，仍处于历史较低水平。

　欧盟峰会达成 7500 亿复苏基金协议。7 月 21 日，在经过艰难谈判 后，欧盟峰会就 2021 年至 2027 年长期预算及欧盟“恢复基金”达成一 致。欧盟 2021 年至 2027 年长期预算金额为 1.074 万亿欧元，在预算基 础上设立总额 7500 亿欧元的“恢复基金”，从而使欧盟未来能够使用的 财政工具总规模高达 1.82 万亿欧元。“恢复基金”中 3900 亿欧元可用作无偿拨款和项目拨款，3600 亿欧元作为低息贷款。与此前欧洲理事会提出的“5000

　亿欧元无偿纾困金加 2500

　亿欧元贷款”计划相比，降低了 1100 亿欧元拨款额度，增加了 1100 亿欧元贷款额度。根据计划，欧盟将

　在 2021 年和 2022 年发放“恢复基金”中 70%的拨款资金，剩余 30%将 在 2023 年年底前发放。本次基金协议是欧盟历史上最大规模经济刺激计 划，在一定程度上展现出欧盟各国合作推动财政支持的团结信号，有望 打破财政保守的北欧国家与多数想要帮助南欧国家的成员国之间的僵局，且符合此前欧央行反复敦促欧盟成员国政府和央行加大财政刺激力度的 倡议，对推动欧盟经济复苏具有积极意义。

　欧央行按兵不动。7 月 17 日，欧央行在货币政策声明中宣布维持三大关键利率不变，政策利率保持为 0%，存款利率为-0.50%，边际融资利率继续保持在 0.25%。考虑到疫情仍在蔓延，欧央行决定维持总额 1.35万亿欧元的紧急抗疫购债计划（ PEPP ）规模不变，符合市场预期。欧央 行还强调，量化宽松将持续至首次加息之前。欧央行行长拉加德表示，尽管欧元区经济显示出一些从疫情引发的衰退中反弹的迹象，但欧央行仍将动用所有货币宽松刺激的火力，将总额1.35 万亿的 PEPP

　额度用完。拉加德对欧元区经济前景和通胀均作出较为悲观的展望。经济方面，拉加德指出，欧元区经济活动显示出“显著但不均衡的部分复苏”，前景仍不明朗。考虑到有可能出现二次疫情，经济反弹程度仍存在高度不确定性，风险平衡仍偏向下行。通胀方面，拉加德认为未来几个月整体通胀将进一步下降。

　英央行按兵不动。英国央行 8 月 6 日投票一致决定维持基准利率在 0.1%的历史低位不变，并维持资产购买总规模在 7450 亿英镑不变，购债 速度将从 8 月 11 日开始减少至每周 44 亿英镑，符合市场预期。英国央行表示，目前政策立场仍然是合适的。英央行在声明中指出，近期经济的初步复苏迹象比此前委员会预期的更早、更快，预计 2020 年英国 GDP增速为-9.5%，显著好于 5 月的预测值-15%。随着保持社交距离的措施放松以及消费者支出进一步回升，英国经济在短期内将继续复苏。但如果形势恶化，将准备加快购买英国国债的步伐。在通胀率持续达到目标之前，除非有明显的证据显示英国经济稳步复苏，否则英国央行不会加息。英央行认为，负利率往往会使银行利润率受到挤压，使其在资产负债表受疫情冲击、为大量不良贷款做准备的关键时刻雪上加霜，进而降低银行向个人和企业提供资金的能力。因此，此时通过实施负利率来刺激经济效果可能较差，央行还有其他更为理想的工具可用，包括资产购买和前瞻性指引。

　日本：经济进入缓慢恢复阶段，货币政策宽松力度不变 6

　月以来，在全面解除紧急状态及政府出台世界最大规模经济刺激计划支撑下，日本各项重要经济指标出现企稳迹象。但因为疫情反复，总体状况依然严峻，复苏进程仍然缓慢。

　制造业、服务业萎缩速度持续放缓。7 月制造业 PMI

　录得 45.2%，比上月高 5.1 个百分点，连续第二个月反弹；服务业 PMI 录得 45.4% ，比上月高 0.4 个百分点，连续第三个月反弹。

　生产重现增长。

　6 月季调后工矿业生产指数环比上升 2.7% ，较上月回升 11.6 个百分点。日本经济产业省据此将其对工矿业生产基本情况的判断由此前的“正在急速下降”

　调整为“停止下降、有恢复迹象”。被抑制的消费开始释放。6 月日本家 庭月消费性支出实际同比下降 1.2%，是自 2019 年 10 月上调消费税以来连续第 9

　个月同比下降，但降幅较前两个月显著缩窄。7

　月季调后消费者信心指数为 29.5%，较上月回升 1.1 个百分点，已连续第三个月反弹。

　进出口降幅双双收窄。6 月...

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